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一带一路人民币投融资的任重道远

发布时间:2020-03-26 15:31:30 阅读: 来源:洗浴锅炉厂家

财经十一人 作者:张岸元

“一带一路”倡议海陆并举、东西并重,相关地缘安全诉求与现实经济考量互为表里。能否形成可持续的资本循环是关键。“经常项目资本项目组合平衡”和“资本项下流出入自平衡”两种模式均需有新的突破。

源于官方储备的美元融资,渠道难以为继、后果始料未及。大规模人民币融资任重道远,应致力于本币流出入模式设计和风险控制,引导市场主体境外金融活动“回归本源”。

“一带一路”倡议在全球得到广泛认可,部分重点国家重点项目快速推进。与此相比,基本原理的梳理、历史经验的总结、理论含义的挖掘,稍显滞后,实践已经走到理论前面。

可持续的资本循环是关键

以我国的产能、施工作业能力、资本实力,在境外完成世界级工程不是问题。境外无预算约束的需求永远是现成的,关键是:如何将这些潜在需求,转化为有支付能力的需求,并以此为基础,形成我国与有关国家间可持续的资本循环。

从国际收支角度看,可持续的国际资本循环主要有两种方式。

一是“经常项目资本项目组合平衡”。我国通过货物进口为他国提供货币支付手段;其他国家用出口所得资金,用于对中方重大项目投融资的还本付息。本世纪初,中国在非洲重大项目投融资取得极大成功(以至于被指责为“新殖民主义”)。

基本模式是:各类项目无论有无盈利性,均打包由中方贷款承建,对方国家用能矿资源出口现金流还本付息。这一模式作为范例,被称为“安哥拉模式”或“埃塞模式”。

与此前非洲国家相比,多数“一带一路”国家没有现成可用的出口现金流,能以国家行为方式保障,用于还本付息,因此安哥拉模式无法直接在“一带一路”国家复制。为实现可持续资本循环,中国要在开展重大基础设施投融资的同时,向有关国家转移产业、培育对方国家对华出口能力。鉴于:具备一定人口规模、文化基础,进而有工业化潜力和意愿的“一带一路”国家并不多见;我国内区域间存在较大发展差距,产业在境内腾挪空间广阔,预计短期内中国大规模向“一带一路”国家转移产能难度很大。

二是“资本项下流出入自平衡”。我国输出资本,对方国家用财政资金或项目自身现金流,还本付息或提供股权收益。这一模式类似于中国负责投融资的境外工程承包。国际工程承包领域此方面多有实践,项目成功或失败案例都较为常见。

“一带一路”国家财政金融领域的典型特征是赤字财政、通胀高企、货币贬值,用主权信用支撑项目融资难度普遍较大。而项目自身现金流还本付息,则取决于每类工程的盈利特性和风险特征,不同项目不可一概而论。总体看:人口和经济活动密度是项目经济性的基础,南亚东南亚国家在此方面更加具有可行性;收费还贷等是财务盈利得以实现的方式,部分国家有借鉴中国经验、建立类似安排的意愿;汇率和资本项目管制是资金回流的瓶颈,多数国家存在风险。

近期,以当地电力需求为目标市场的能源项目,在中巴经济走廊推进顺利,这可能意味着相关方面已经取得重要突破。

不可继续大规模使用美元投融资

马歇尔计划使用美元,黑字还流则部分使用了日元。而到目前为止,“一带一路”资金主要来自官方储备的美元,方式包括向丝路基金、亚投行注资,经“委贷办”向国开行、进出口银行转贷等。

这一资金供给渠道难以为继,结果始料未及。

——储备源头的美元供给无可持续性。在央行资产负债表中,外汇储备对应有本币负债,大规模动用在理论上存在争议。

2014年下半年之后,人民币汇率开始面临贬值压力,储备吃紧。中国一些机构在发达经济体大规模开展以并购为主的对外投资。人民币贬值使得相关投资在财务上具有可行性,这引致对外投资规模进一步扩大;而大规模资本流出,反过来再度加大汇率贬值压力。直至近期实施强有力的资本管制、引入逆周期调节因子,恶性循环才被打破。这一情况不可避免会影响“一带一路”美元融资。

——对国际资本循环和货币体系的影响非我所愿。从国际金融视角看,动用外汇储备开展美元融资势必带来两方面后果。

一是意味着中国央行在做境外资产的重新组合,即,用低流动性、低安全性、高收益性的“一带一路”基础设施固定资产,置换高流动性、高安全性、低收益性的美元国债。这会打破多年来中美间“贸易顺差—资本回流循环”,使得美国可能失去对贸易不平衡的忍耐。

二是大规模美元融资将扩大“一带一路”国家对外负债中的美元头寸、导致有关国家货币汇率对美元进一步敏感。美元在欧亚大陆腹地的国际地位,将随着中国“一带一路”的推进进一步巩固。

人民币投融资任重道远

外汇储备美元融资窘境可能已经引起高度关注。今年5月“一带一路”北京峰会,习主席宣布的丝路基金新增资金和对外援助资金,币种都是人民币。

中国将采取何种方式筹措人民币资金,目前还不得而知,但可以肯定财政不是唯一来源。根据中国商务部《2014年中国对外援助白皮书》估测,中国目前每年从财政口出来的对外援助资金规模可能不到300亿元人民币,即便全部用于“一带一路”也是杯水车薪。进一步增加财政资金使用规模受到预算等方方面面约束,不可能无限制扩大,未来境内企业对外直接投资、市场化的银行间接融资、资本市场直接融资、熊猫债及境外离岸人民币资金的参与必不可少。

坦率说,我国金融机构和金融市场现状,距离面向“一带一路”开展大规模人民币资本输出的要求,还非常遥远。几十年来,国际资本流动的重要特征,是从发展中经济体流向发达经济体。过去几年,中国也不例外。金融机构热衷于前往发达经济体成熟市场开展资产管理和套利活动;在发展中国家的分支机构“蜻蜓点水”,业务拓展能力普遍不足;离岸人民币聚集在少数国际金融中心,除享受人民币升值收益、等待回流之外,无所作为。

近期境内金融整肃的重要原则之一,是要求金融活动回归服务实体经济本源。以此为参照,境外金融活动也要实现类似回归:即,扭转资本输出方向,从前往国际金融中心专注于资产管理业务,部分转向“一带一路”国家,围绕重大项目开展人民币投融资。

这一过程中,当局以下举措必不可少。一是继续开展与“一带一路”国家贸易和投资的人民币结算,持续推进人民币流出,为有关国家提供人民币支付手段。二是加强与重点国家财政金融领域合作,强化财政纪律货币纪律约束,提升重点国家主权信用。三是拓展央行间货币互换的人民币使用,以人民币补充重点国家外汇储备,建立集体外汇储备库;引导其货币与人民币挂钩,系统性降低汇率及资本项目管制风险。四是加大财政补贴力度,解决长期存在的“优贷不优”问题,提供有竞争力的人民币优惠贷款。五是扩大海外业务政策性保险覆盖范围,提供更为宽松的承保、理赔环境。

“一带一路”倡议高屋建瓴命题宏大,而具体经济金融过程需小心求证。政治而经济、经济而金融,每一步都是惊险的跨越。只要战略方向正确,我们并不担心战术上的失败。创造历史是莽撞的过程,精致的理性总能在事后建立起完美的逻辑。

作者为东兴证券首席经济学家,原载2017年10月16日《财经》杂志

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